来源:方正证券(行情601901,诊股)

  统计局今天公布了4月份的增长数据,各项数据延续3月份以来的修复趋势,毋庸置疑在市场的预期之内。3月份的“强项”–地产和基建依然表现亮眼,而此前的“弱项”–制造业和消费的修复亦有所改善。是否意味着经济内生动能的明显改善?社零之外的真实居民消费究竟怎样?地产和基建韧性是否具备持续性?围绕上述问题,我们给出对4月份经济数据的一些思考。

  结论:

  1、4月经济供需各项指标延续3月的修复趋势,同比增速正增长的指标从3月份的1个(地产投资)增加至4月份的3个(工业增加值、地产投资和基建投资)。

  2、除制造业投资和社零以外,其他主要经济指标边际修复的斜率在放缓。

  3、经济修复的结构性特征仍然明显,地产和基建仍然是3月份以来经济修复的核心线索。

  4、经济修复的非均衡性在4月有所收敛,“吊车尾”的制造业投资和社零的修复速度有所改善。

  5、不宜因为制造业投资和社零的改善对经济内生动能修复的预期过高,这一变化可能仅仅是因为前期的低增速。

  6、无论是PPI还是出口都尚未见底的情况下,制造业投资的修复将难言乐观。

  7、清明和五一假期的旅游数据显示,实际居民消费的修复程度要远远弱于社零的表现,疫情对就业和居民资产负债表的冲击在消费上,既体现为消费行为的缩减,也体现为消费的“降级”。

  8、在宽信用政策主线不变的情况下,基建和地产韧性也将具有延续性。

  9、二季度实际GDP增速转正,预计将从一季度的-6.8%回升至2%-3%左右。

  正文:

  1、4月经济修复与3月的同与不同

  在经历了3月的快速复苏后,4月经济供需继续呈现修复的趋势,从工业生产到投资、消费各分项,4月份的当月增速相对于3月份均出现了进一步的回升,例如,规上工业增加值从3月的同比下降1.1%回升至同比增长3.9%,是各项指标中回升幅度最小的。同比增速正增长的指标从3月份的1个(地产投资)增加至4月份的3个(工业增加值、地产投资和基建投资)。

  方正证券:4月经济指标延续修复趋势 但不宜过于乐观

  经济修复的斜率开始放缓:从回升幅度来看,除了制造业投资和社零,其余供需指标的回升斜率均较3月份有所下降。经济修复的非均衡性或者说结构性特征仍然明显:地产和基建仍然是3月份以来整体经济修复的核心线索和主要支撑,4月份基建投资(不含电力)和地产投资当月同比则分别增长2.3%和7.0%,分别较3月提高13.4和5.8个百分点,地产销售持续快速回升,从1-2月近40%的同比降幅,回升至4月份的-2.1%。但从绝对数据来看,似乎显示经济修复的非均衡性在4月有所收敛:“吊车尾”的制造业投资和社零的修复速度在4月份有加速的倾向,4月制造业投资和社零当月同比降幅分别收窄至6.7%(前值-20.6%,下同)和7.5%(-15.8%)。

  方正证券:4月经济指标延续修复趋势 但不宜过于乐观

  2、不宜对经济内生动能的修复过于乐观

  最能代表经济内生动能的制造业投资和消费指标修复速度在4月份出现了明显回升,是否意味着当前经济内生动能出现出现明显改善?首先,从“弱项”的角度来理解,3月同比降幅最大的是制造业投资和社零,能很大程度上解释这一结构性改善。

  其次,制造业投资方面,虽然国内需求在修复,但无论是PPI还是出口都尚未见底的情况下,制造业投资的修复将难言乐观。

  方正证券:4月经济指标延续修复趋势 但不宜过于乐观

  最为核心的是居民消费,实际居民消费的修复程度要远远弱于社零的表现。4月份在汽车

  食品饮料烟酒和地产后周期消费的拉动下,社零名义和实际同比降幅分别收窄至7.5%和9.1%。但是从清明和五一假期的国内旅游数据来看,居民服务消费的改善是非常疲弱的,这就使得以实物消费为主的社零走势对居民消费的表征意义明显下降。其次,无论是清明假期还是五一假期,收入的降幅均远远大于人次的降幅,这就意味着人均消费的明显下降,疫情对就业和居民收入的冲击将持续制约居民消费支出的修复。且就业形势仍在恶化,4月份城镇调查失业率和31个大城市城镇调查失业率均较3月份回升了0.1个百分点,且周平均工作时间较3月份减少0.5个小时。

  方正证券:4月经济指标延续修复趋势 但不宜过于乐观

  3、宽信用下的基建和地产韧性仍将延续

  从宽货币到宽信用,1-4月银行信贷和新增社融较去年同期分别多增了2万亿和3.9万亿,是支撑疫情后期基建和地产韧性的关键。在宽信用政策主线不变的情况下,基建和地产韧性也将具有延续性。4月小口径和大口径基建投资单月增速分别回升至2.3%和4.8%。

  4月房地产投资保持了3月以来的韧性回升。当月同比增速由3月的1.1%反弹至7.0%。当月新开工面积同比(-1.3%)、施工面积同比(-1.9%)均较3月显著回升,其背后是地产商开发资金来源的持续改善(图表5)。4月当月销售面积同比由3月的-14.1%回升至-2.1%,结构上二线城市的销售回暖(环比15%)要好于一线(环比-5%)和三四线城市(环比1%),其主要受供给加大和改善性需求的带动。而从5月以来的情况看,一二线城市的销售较4月在边际上继续改善,但三线城市的销售则边际上有所疲软(图表6)。因此从短期来看,受益于一二线城市销售需求的回暖和土地供应的加大,房地产投资的韧性回升仍将延续。

  方正证券:4月经济指标延续修复趋势 但不宜过于乐观

  风险提示:海外疫情和复工变化超预期、国内疫情出现反复、政策变化超前预期